美股又一次险些熔断
自3月9日美国股市经历了“黑色星期一”之后，当地时间3月11日美国股市三大股指再度暴跌。截至收盘，道琼斯指数下跌高达1464.94点，跌幅近6%，从上月最高点下挫超过20%，标准普尔500种股票指数跌幅4.89%，纳斯达克综合指数跌幅4.7%。
美国股市经历深度调整
近期美国金融市场出现的剧烈波动，特别是本周一美国股市触发熔断机制（编者注：熔断机制也叫自动停盘机制，是指当股指波幅达到规定的熔断点时，交易所为控制风险采取的暂停交易措施），揭示了美国股市深度调整的事实。世界主要股市及相关金融资产价格也随之出现了较大调整。有些评论警告，美国股市波动可能引发系统性经济金融危机。
美国作为世界最强的国家，股市等金融市场波动不仅会对本国造成较大不确定性，还会通过全球金融市场链条向外扩散，诱发其他国家股市等金融市场同步调整。当下，美国股市的动向及趋势受到了国际社会的高度关注。
如何厘清美国股市波动的根源，成为预判美国经济金融体系稳定性乃至全球经济金融走势的重要内容。
此次波动有何特征？
从理论上说，股市有涨有跌属于正常现象，没必要对每次股市波动都大费周章地做专题研判。从这个角度来看，首先应分析股市的波动特征，明确当前股市与此前有什么差异。
观察近期股市的波动，最重要的特点就是触发了熔断机制。
美国自1987年“黑色星期一”之后，为避免股市非理性波动而引入了熔断机制。在尚未出现熔断之前，当股票在特定交易时段内下跌超过7%，股票交易将暂停15分钟。1997年10月27日，道琼斯股指跌幅超过7%而触发了第一次熔断。今年3月9日，美国道琼斯、纳斯达克及标准普尔等三大股市跌幅超过7%，触发了第二次熔断。
此次熔断机制的发生显示出本次股市波动程度之大，这显然与股市日常波动有本质差别，有必要对其根源作进一步的分析。
股市波动是因为疫情吗？
关于本次美国股市波动的根源，不少评论认为新冠肺炎疫情的扩散构成了直接原因。美国感染新冠肺炎的病例数持续增加，意大利、韩国、伊朗等国家的疫情形势不断升级，疫情呈现全球性扩散的现象。世界卫生组织总干事谭德塞最新表态说，新冠肺炎疫情从特征上可称为大流行。
当下，美国政府应对疫情的方案备受争议，抗疫成效具有较大不确定性，疫情与地缘政治等多种因素叠加促使市场产生悲观预期，由此触发了美国股市的调整，改变了多年来稳步上涨的趋势。从这个角度来看，新冠疫情确实是理解美国股市波动根源的一个重要视角。
然而，从疫情爆发至今，美国对外宣布的感染人数仍然不是很高，即便外界有人质疑其数据的真实性，但如果与去年美国流感的感染人数及死亡人数相比，当前疫情对美国的影响总体上仍然没有达到类似去年流感的程度。这就表明，将股市剧烈调整的问题简单归咎于疫情影响的观点值得商榷。
当然，有人可能认为疫情的影响不能仅仅看当下，还要分析未来会不会继续升级，特别是会否对未来经济社会造成长期的压力。
回顾近几十年来的历史，可以看到疫情的暴发并不罕见。近年来世界卫生组织就宣布过六次“国际关注的突发公共卫生事件”，即2009年的H1N1流感病毒疫情、2014年的野生型脊髓灰质炎病毒疫情、2014年的西非埃博拉病毒疫情、2016年的巴西寨卡病毒疫情、2018年刚果（金）埃博拉病毒疫情及本次新型冠状病毒肺炎疫情。
上述疫情尽管表现形式存在差异，但都有一个共同特点，即疫情对经济社会的影响都是短期的，并没有出现显著影响经济基本面的情况。从更长的历史时间观察，1918年美国大流感也并未影响美国经济的中长期基本面。由此可以认为，将美国股市剧烈波动简单归咎于疫情的观点，可能有失客观。
还是因为正常的回调？
那么，如果疫情不是影响美国股市波动的主因，究竟什么才是深层次因素？
有人认为根源很简单，本次美国股市波动，属于自金融危机以来不断创出新高后的自然回调。市场上各种资产价格不可能单边持续上涨，在经历较快上行后会伴随着阶段性的回调。
截至本次股市调整之前，美国道琼斯工业平均指数相比金融危机的低点上涨了三倍左右。近几年有一些评论就不断警告，美国股市有泡沫需要经历调整。但特朗普执政之后推出了减税等举措，促使本来面临调整的股市有了新的上升动力。由此可见，本次美国股市的调整只不过属于正常的回调。
这种观点乍看之下有其合理之处，但问题是为何偏偏在当下这个时点才调整？而且调整的幅度又如此之大？
在当前的大背景下，要真正厘清美国股市波动，还需要考虑更根源的问题。
根源问题是……
股市是经济的晴雨表。缺乏实体经济的支撑，股市就是空中楼阁，股市的剧烈波动往往蕴含着对于未来经济增长的预期。很多人将股市作为经济前景的先导指标。
从这个角度看，要研判股市波动根源，很重要的方式就是分析美国经济是否存在问题。
结合二战以来美国经济所经历的十多次衰退来看，股票市场基本上都在经济到达顶峰前出现了调整；同时，伴随着经济复苏，股票市场也会出现反弹——这都揭示了美国股市与美国经济之间的深度联系。
当前美国股市见顶回落并且呈现震荡态势，与社会预期美国经济未来减速的可能性增大有关。去年以来，世界主流国际机构预测美国经济将面临减速问题，美联储等美国政策部门也对美国经济未来的走势显得谨慎，比如去年就将货币政策由之前的加息转为降息。
从宏观政策的效应看，经历特朗普减税政策等刺激后，美国经济将面临政策力度减弱所引发的下行压力。
特朗普在2018年开始实施大规模减税政策，联邦企业所得税税率从35%降至20%，低于经合组织（OECD）国家的平均水平。本次税改还修改了个人所得税税率及档次，废除了许多个人所得税及企业所得税特殊扣除或者抵免项目，个人替代最低税和遗产税也被废除。
美国希望以此来降低微观主体成本，提升美国在全球的竞争力。虽然此举理论上有助于促进美国经济增长，但随着时间的推移，减税效应会逐步减弱，而且减税所带来的财政赤字及债务上升也可能会对经济增长构成负面影响，从而对美国经济未来增长形成减速压力。这样看来，人们普遍预期未来美国经济会减速，也就不难理解了。美国经济走弱预期不仅源于宏观政策递减效应，而且还符合经济周期性过程。根据美国经济分析局的报告，1980年以来美国经历了4次经济衰退，分别是1981年石油危机后的滞涨、1990年伊拉克战争后的经济下滑、2001年互联网泡沫后的经济减速、2008年金融危机造成的经济衰退。
从这个角度看，1980年以来，美国经济差不多每10年左右都会出现一次衰退。但从2008年金融危机至今，美国经济一直处于复苏增长过程，截至目前已经历了10多年的增长，成为最近40年左右增长最长的周期。去年美国失业率创造了50多年来新低，通胀水平也出现见顶回落的迹象。由此可见，美国经济当前可能到了周期顶峰，将逐步进入下行周期。
总体来看，疫情的全球性扩散并非美国股市调整的主因。
近年来，美国宏观政策效应减弱及经济周期性调整使得外界对美国经济形成下行预期，从而在客观上促使作为经济晴雨表的股市面临调整的压力。所以，疫情等因素只是诱发股市大幅震荡的导火索，而宏观经济波动才是根源问题。
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